This post is also available in: English

Edward O. Thorpe er i sandheden en mand for alle markeder. Ed har skrevet en selvbiografi, der dækker hans rejse fra at være et videnskabeligt nysgerrigt barn til matematikprofessor, til professionel Blackjack-spiller (der opfandt korttælling), til at være en opfinder af verdens første ‘wearable’ computer (som kunne forudsige udfald på rouletten), til endelig at blive en særdeles succesful hedgefondbestyrer. For at holde dette bogsammendrag indenfor investeringssfæren, vil jeg fokusere på Eds bedrifter som finansmand.

Statistisk-a-hvad-for-en-trage?
I ordets oprindelige betydning omhandler arbitrage dét at udnytte prismæssige ubalancer på tværs af markeder. For eksempel, hvis guld handles til $1.260 på ét marked og $1.280 på et andet, kan man ved at købe aktivet på førstnævnte og sælge det på sidstnævnte sikre sig $20 i “sikker profit”, som Ed beskriver det.

Da sådanne ‘easy wins’ forsvandt med mere avanceret teknologi og et stigende antal markedsdeltagere, måtte Ed tage arbitrage til et højere niveau: statistisk arbitrage. Ed beskriver sin fremgangsmåde som så: “Vores portefølje har arbitrages risikoreducerende karakteristika, men med et større antal aktier i både lang-delen og kort-delen af porteføljen, forventer vi, at den statistiske adfærd af et større antal favorable sats vil levere vores profit.” Et af Eds systemer indenfor statistisk arbitrage går under banneret MUD: “most-up, most-down”. Han fandt frem til, at aktier der steg mest i en 2-ugers periode havde en tendens til at falde efterfølgende, hvorimod dem, der var faldet mest, ofte steg efterfølgende. Ed shortede derfor ‘de stigende’, og gik lang i ‘de faldende’.

Nuvel, MUD-systemet (og min gennemgang af det!) er uden tvivl en oversimplificering af et domæne så komplekst som statistisk arbitrage. Men én ting er helt sikkert, Eds fond, Princeton Newport Partners, “leverede profitten”. I fondens levetid forrentede Ed og sit team kapital med 20% årligt i gennemsnit.

Ineffektivitet som kilden til profit
Ligesåvel som Ed udnyttede ineffektiviteter i Blackjack ved kun at satse stort, når oddsene var i hans favør (statistisk set, naturligvis), sikrede han sig ligeledes en fordel på Wall Street ved ikke at tro på tidens dogma om, at “markedet er effektivt”.

Ed dedikerer et par afsnit til at påvise, hvorfor markedet ikke er effektivt. Han beskriver først hvorledes Emulex’ (EMLX) aktie faldt 56% på én dag på baggrund af en nyhed om, at Emulex’ (EMLX) direktør ville fratræde, og at SEC var på færden af noget uhumsk. ‘Nyheden’ var et rygte, som en universitetsstuderende havde lækket. Da det kom frem, at der var tale om usande oplysninger, steg aktien, men ikke til niveauet inden historien. Ed spørger: “Hvordan kan et 60%-procent kollaps på 15 minutter på baggrund af falske informationer repræsentere rationel indregning af information i prisen?”, hvilket er dét den effektive markedshypotese (EMH) dikterer.

Han præsenterer senere (s. 298-299) en liste af punkter, der udpensler hvorfor et marked ikke kan være effektivt. Han lister endvidere et andet sæt punkter, der definerer forudsætningerne for, at et marked kan være effektivt. Disse punkter søger at cementere, at et effektivt marked er utopi – en røverhistorie, om man vil. Ed købte altså ikke EMH-dogmet, men spurgte i stedet sig selv: “På hvilke måder og i hvilken udstrækning er markedet ineffektivt?”, og “hvorledes kan dette udnyttes?”

På en sidste og relateret note i denne diskussion, minder Ed os om, at vi ikek bør pege fingre ad markedet, når vores investeringer møder modvind. Han citerer Shakespeare’s vise ord i denne sammenhæng: “Fejlen er ikke i vores markeder, men i os selv.” (s. 261)

Et par ord om pris, og forankring herpå
Selv en fyr så ubegribelig intelligent som Ed – som har tævet kasinoerne i deres egne spil, tjent millionervis af dollars på aktiemarkederne, er indehaver af en PhD samt opfinder af banebrydende teknologi – er sårbar overfor sin egen psyke. I Deep Value introduceres du til nogle af de adfærdsmæssige bias, der forhindrer os i at tænke rationelt.

Ed oplevede de samme problemstillinger, når det gjaldt pris. Han havde en tendens til, at forankre sine beslutninger ud fra den pris han betalte. Navnlig, hvis en virksomheds aktiekurs dykkede, ville han ikke sælge medmindre prisen vendte retur til hans købspris. Dette er et uhensigtsmæssigt grundlag at basere sine beslutninger på, hvilket han indså: “Min anden fejltagelse [var] min plan for at sælge, hvilket var, at vente på at blive kvit. Hvad jeg gjorde var, at fokusere på en pris, der havde en unik historisk betydning for mig, kun mig, navnligt min købspris.”

I relation til pris, så fremhævede Ed en interessant pointe vedr. katalysatorer (de hændelser, der kan drive aktiekursen nordpå (igen)). Han nævner, at det ikke er en ilde idé, at have “kickers” i baghovedet, når man analyserer en aktie. Du har måske en idé om, hvad en virksomheds fundamentale værdi er, og hvorledes denne kan nås på ‘traditionel’ manér. Men det skader sandeligt ikke at have en kicker, de “scenarier, der kan sikre et langt højere afkast.” (s. 192) Med andre ord, hvis der er en ekstra katalysator, der kan hive aktiekursen langt højere end dét, der med ‘rimelighed’ kan forventes, er dette et stort plus.

Chancer og valg
Ed er i sandheden en chancens mand med sin karriere indenfor gambling, spil og finans. Af disse årsager synes det passende, at afslutte dette bogsammendrag med dette citat: “Abstrakt set, så er livet et mix af chancer og valg. Chancer can anskues som de kort, du får tildelt i livet. Valg er hvorledes du vælger at spille dem” (p. 81)

This post is also available in: English