This post is also available in: English

Janet Lowe er forfatteren bag to øvrige bøger, jeg har gennemgået her på bloggen, nemlig Warren Buffett Speaks og Value Investing Made Easy. Damn Right! er ikke just en biografi om Warrens højrehånd, Charlie Munger, men snarere en fortælling om hvordan Berkshire Hathaways næstkommanderende skabte sin formue og var med til at forme planetens største holdingselskab.

Visse virksomheder, er værd at punge ud for
Inden Charlie og Warren slog pjalterne sammen, fulgte Buffett religiøst sin læremester Benjamin Grahams investeringsfilosofi (læs The Intelligent Investor og Security Analysis). Konkret, så var Buffett på jagt efter cigarskodder; disse aflagte ’skodder’, som havde et enkelt sug tilbage i sig, eks. en virksomhed hvis omsætningsaktiver oversteg både korte- og langsigtede gældsforpligtelser. Buffett kunne da opkøbe virksomheden, betale kreditorerne og høste det resterende bytte fra likvideringen. Charlie var – og er – ikke en tilhænger af denne snæversynede fremgangsmåde. Charlie vidste, at visse virksomheder er værd at betale en premium over indre værdi for: “Investeringsspillet involverer altid kvalitet og pris. Tricket er, at få mere kvalitet end du betaler for.” (s. 78) Første gang Charlie for alvor overtalte Warren til at punge ud for kvalitet, var ved købet af See’s Candies. See’s var en fantastisk cash-cow med en stærk voldgrav – nemlig et brand, der var associeret med chokolade af kompromisløs kvalitet. See-familien, der ejede virksomheden, ønskede $25 mio., en pris der var 3 gange mere end den bogførte værdi. Charlie overbeviste Warren om, at denne premium kunne retfærdiggøres i form af dets sublime brandværdi. De købte virksomheden, og den har siden da genereret $2 mia. i indtjening, som Buffett har været i stand til at investere andetsteds. Det var den åbenbaring, Buffett har krediteret sine mest profitable handler tilbage til, eks. købene af GEICO, Coca-Cola og Gillette.

Forskellen på en god og en dårlig virksomhed
I forlængelse af forrige sektion, så lærte Charlie Warren, at de gode virksomheder er langt mindre krævende end de dårlige. I sin tid købte Warren den kriseramt tekstilfabrik Berkshire Hathaway. Virksomheden blev presset af de langt billigere udenlandske producenter, der underbød de amerikanske udbydere, der som konsekvens måtte lukke på stribe. Warren erhvervede sig Berkshire trods dette pga. af dets cigarskodslignende karakter. Årene derefter var slidsomme på Warren, der ikke kunne få skabt et turn-around, hvorfor en likvidering var uundgåelig; en handling, der forårsagede harme hos den lokale befolkning, der var afhængige af Berkshire som arbejdsplads. Modsat har partnernes køb i børsnoterede selskaber såsom Coca-Cola og Gillette såvel som dets privatejede (100% ejerskab) virksomheder såsom See’s Candies og Nebraska Furniture Mart været en dans på roser. I disse situationer køber Warren og Charlie sig ind i veldrevne virksomheder med en unægtelig voldgrav, der spytter kontanter ud i stride strømme. Med baggrund i disse historier, er det ikke mærkeligt, at Charlie beskriver forskellen på en god vs. en dårlig virksomhed således: “Forskellen på en god virksomhed og en dårlig virksomhed er, at den gode virksomhed kaster én nem beslutning op efter den anden. Den dårlige virksomhed kaster en forfærdelig beslutning op gang på gang.” (s. 59).

Kapitalomkostninger og mulighedsomkostninger
Hvis du har læst min gennemgang af Per Juuls Find de bedste aktier, husker du måske min gennemgang af ‘formlen’ ROIC > WACC = $. Ganske kort, så handler det om, at man ønsker et højere afkast på investeret kapital (ROIC) end kapitalen koster (WACC). Forklaringen i førnævnte boganmeldelse er temmelig kompleks og kræver en del analyse og udregning, men Buffett har – som altid – en uhyre simpel definition: “Hvis vi tilbageholder $1, der ville være mere værd i dine hænder end i vores, så har vi fejlet i bestræbelserne på at overgå vores kapitalomkostning.” (s. 229). Warren har ofte anvendt dette mantra, når han forklarer hvorfor Berkshire ikke udbetaler udbytte. Dette skyldes altså Charlie og Warrens evne til, at forrente den tilbageholdte kapital bedre end markedet (og dermed dig, groft sagt), hvorfor dét at tilbageholde indtjeningen er i den langsigtede investors interesse.

Et andet central tema i bogen er mulighedsomkostninger. Dette kan forklares ganske enkelt: når en investor poster penge i én investering, er det på bekostning af en anden investering. Hvis jeg f.eks. vælger at investere for 10.000 kr. i Novo Nordisk, så fravælger jeg et ejerskab i eks. Danske Bank, C20-indekset og sågar resten af de muligheder, der ligger for fødderne af mig i dette uendelige univers af obligationer, aktier, ædelmetaller, kryptovaluta, råvarer etc. Det fremgår tydeligt i bogen, at missede chancer nager Charlie og Warren. De vidste for eksempel, at de burde have investeret i Fannie Mae, da denne var i krise, men de “suttede i stedet tommelfinger.” Investeringsbeslutninger, der har resulteret i tab, hjemsøger makkerparret mest, da den kapital der blev skudt i den tabsgivende investering, kunne være placeret i et af deres profitable idéer. Charlie beskriver mulighedsomkostninger således: “Livet er en serie af mulighedsomkostninger. Du bliver nødt til at gifte dig med den bedste person, som er belejlig at finde, og som vil have dig. En investering er meget den samme proces.” (s. 45)

Ydmyghed er en dyd, men ikke noget for Charlie
Charlie har selv udtalt, at “han aldrig er blevet anklaget for at være ydmyg. Selvom ydmyghed er et karaktertræk, jeg beundrer, tror jeg ikke, at jeg har fået min tildelt fulde andel.” (s. 203). Det er temmelig tydeligt fra de øvrige udtalelser i bogen, at Charlies selvindsigt ikke er helt forbi målet. Charlies bekendte beretter, at han havde et mantra, han nød at gentage: “Tænk over det en anelse mere og så vil du være enig med mig fordi du er klog, og jeg har ret.” (s, 99) Et andet, dog lidt mere abstrakt eksempel, er Charlies udlægning af hvorledes investeringssucces opnås: “Tænk selvstændigt, og tænk korrekt.” (s. 77). Jovist, Charlie er ikke just ydmyg, men hvorfor skulle man også være det, når man har været med til at skabe et holdingselskab, der har forvandlet $10.000 i 1965 til $51 mio. i 1998 (s. 172) og lige knap $100.000 mio. i 2016?

Janet Lowe har skrevet en interessant og underholdende bog, der giver et skarpt indblik i en yderst intelligent mand. Apropos intelligens, så har Charlie et godt råd med på vejen. Ingen kan blive succesfuld på aktiemarkedet uden at kultivere sin intellekt ved at læse, analysere og erfare. En af grundene til, at Charlie beundrer Warren skyldes hans evne til at drage lektioner fra alt, selv bedstefar-Buffetts manuskript Hvordan man driver en dagligvarebutik og et par ting jeg har lært om fiskeri (s. 73).

This post is also available in: English