This post is also available in: English

En af de mest hypede bøger indenfor value investing universet er Margin of Safety af Seth Klarman. Seth Klarman er medstifter af Baupost Group, der sammen med sine to partnere, har sikret et gennemsnitligt afkast på 19% siden 1982. Der er derfor grund til at læse med, når en mand af denne kaliber, vælger at dele sin viden med verden.

Bogen er opdelt i tre dele med 15 kapitler i alt. Del I, “Where Most Investors Stumble“, omhandler de hyppigste fejltrin investorer foretager samt en udpensling af Wall Streets skifte mod en kultur, der er alt andet end fordelagtig for den private investor. I del III, “The Value Investment Process”, leder Seth dig igennem rejsen fra at finde røverkøb og gode råd omkring opbyggelse og vedligeholde af din portefølje. Jeg vil ikke bruge for meget krudt på disse to dele, da jeg anser Seths gennemgang af selve filosofien i del II som hjertet af bogen.

Definering af investeringsmål
Del II, “A Value Investment Philosophy”, dykker ned i dét Seth anskuer som den eneste forsvarlige investeringsfilosofi: value investing. I første kapitel af denne del beskriver Seth, hvorledes man bør definere sine investeringsmål. Han afskyr den kortsigtede tankegang omkring påførelse af unødvendig risiko i den hurtige gevinsts navn. Dit investeringsmål bør i stedet være, at “opnå konsekvent gode resultater med en begrænset downside risiko.” Seth anbefaler ydermere, at man bør glemme målsætninger baseret på et givent procentmæssigt afkast. Dette fortæller ikke noget om, hvordan du ønsker at opnå det. Hvis det finansielle landskab kræver risikable eller spekulative indsatser for at opnå eks. 15%, sætter du sikkerheden af din hovestol over styr. Det er i stærk modstrid med Warren Buffetts to regler: “Regel 1: Tab aldrig penge. Regel 2: Glem aldrig regel nr. 1”. Hold i stedet fast i en sund investeringsfilosofi med fokus på nedbringelse af risiko, så kommer afkastet på sigt.

Vigtigheden af en sikkerhedsmargin
Seth forklarer, at value investing disciplinen omhandler en konstant søgen på underværdisatte værdipapirer. Hvis du selv har studeret value investing eller læst tidligere posts på denne blog, ved du, at en værdipapirsanalyse udmunder i en værdiansættelse. En insisteren på at erhverve sig aktivet til en god slat under denne værdi, er din sikkerhedsmargin – hjørnestenen i value investing. Seth understreger, at markedet nogle gange tilbyder få røverkøb; andre gange vil du bombarderes med udsalgsvarer. Det handler om at have modet til at fravælge, og vente på det perfekte kast, du kan svinge en homerun på – dét værdipapir med den højeste sikkerhedsmargin, som ligger indenfor din kompetencecirkel samt besidder en umiddelbar vifte af katalysatorer, der kan skubbe prisen mod fundamental værdi.

Tre centrale elementer i value investing filosofien
Der er ifølge Seth tre centrale elementer i value investing filosofien: 1) det er en bottom-up fremgangsmåde til analyse; 2) dets resultater måles i absolutte termer fremfor relativt; 3) det er en risikoavers strategi.

Ift. punkt 1), så understreger Seth, at det er langt nemmere og mere forudsigeligt, at analysere enkelte virksomheder og industrier end nationale og globale politiske og makroøkonomiske forhold, hvilket er top-down fremgangsmådens fokus. En value investor spotter røverkøb en ad gangen via gennemgående fundamental analyse af hvert værdipapir. ‘Top’-forhold behandles kun i det omfang, at de har indflydelse på virksomheden under lup.

Wall Street og andre institutionelle investorer bruger ofte markedet eller konkurrenters resultater som benchmark, hvorfor disse tilskriver sig den relative målestok. Value investorer definerer selv deres investeringsmålsætninger ud fra deres livssituation og risikovillighed. De søger at opnå disse absolutte mål ved at insistere på at sælge værdipapirer, der har nået sin fundamentale værdi til fordel for underværdisatte aktiver. Fordelen ved dette mindset er også, at det ikke indebærer et krav om, at være fuldt investeret til enhver tid; i stedet tillader value investorer sig at sidde på kontanter, når ingen røverkøb præsenterer sig.

Det sidste punkt omhandler risiko. De fleste investorer tænker på afkast først, og så risiko (hvis det overhovedet tages i betragtning). Manglende hensynstagen til risiko kan lede til store tab af kapital, der efterfølgende kræver mange succesfulde handler for blot at break-even. Ved at fokusere på risiko – sandsynligheden for samt beløbet af kapitaltab – først, undgås disse store nedgange, hvorfor afkastet på sigt vil blive højere end spekulantens. Diversifikation, hedging og en insisteren på en sikkerhedsmargin er dine våben i kampen mod nedkæmpelse af risiko.

Hvad ellers?
I de resterende 12 kapitler, der ikke er omhandlet i denne blogpost, introduceres du til et par forskellige værdiansættelsesmetoder; en redegørelse af de situationer, der skaber muligheder for value investoren; hvordan man kan investere i “specielle situationer”; håndtering af ens portefølje; samt et portræt af Wall Street, og hvorfor deres interesser ikke er dine interesser.

Bestemt en spændende bog med gode eksempler og et par hands-on råd og guidelines. Den har opnået en ‘must read’-status a la The Intelligent Investor, hvilket i min optik ikke er helt berettiget. Den var ikke øjenåbnende på samme måde (måske fordi jeg havde læst Grahams mesterværk), men udvidede uden tvivl mit value investing mindset med nyttige inputs.

This post is also available in: English