This post is also available in: English

James Montier har skrevet en vidtfavnende bog, der udforsker alle hjørner af value investing filosofien. Her er et par højdepunkter.

Risikoens Treenighed
Du husker måske fra Against the Gods, at risiko er et illusorisk koncept. I kapitel 11 af Value Investing forsøger James Montier, at gøre det mere konkret ved at præsentere Risikoens Treenighed. James starter diskussionen ud med følgende citat: “Risiko forbliver det mest misforståede koncept. Risiko er ikke et tal, det er et koncept eller en opfattelse.” (s. 105) Han er enig med oceanet af øvrige value investorer, der proklamerer, at risiko ikke er volatilitet; det er faren for permanent tab af kapital. Der er tre sammenhængede farer i denne forbindelse:

• Værdiansættelsesrisici: At købe et aktiv til for høj en pris mindsker din sikkerhedsmargin. At skrabe aktiver sammen, der er afhængige af gode nyheder og konstant at skulle overgå analytikere og investorers forventninger, er dømt til at opleve tilbagefald før eller senere. Af disse årsager er rådet dét, som så ofte er ytret her på bloggen: udregn et konservativt estimat for virksomhedens fundamentale værdi og handl kun, når aktivet tilbydes til en pris væsentligt under denne værdi.
• Forretnings- og indtjeningsrisici: Hvad er oddsene for, at en virksomheds kvalitet og indtjeningskraft svækkes? Det er det primære spørgsmål man bør stille sig, når man vurderer risici indenfor dette domæne. Alle virksomheder gennemlever op- og nedture, så vanskelige perioder eller uheldige nyheder kan ikke undgås. I disse tilfælde bør investorer “vurdere hvorvidt ændringer i indtjeningskraften er midlertidige eller permanente. Førstnævnte er naturligvis muligheder, sidstnævnte er value traps.” (s. 105)
• Balancen/finansielle risici: Når man overvejer risici i virksomhedens balance, behøver man ikke nødvendigvis en K/IV på under 1 for at investeringen kan anses som ’sikker’. En investering kan anskues som lav-risiko på baggrund af de forrige to domæner, da visse virksomheder er værd at hoste op for (læs mere herom i Damn Right!, The Essays of Warren Buffett og Charlie Munger: The Complete Investor). Hvis en usædvanlig høj K/IV kombineres med en lav likviditetsgrad, bør du formentlige træde varsomt. James formulerer det således: “Formålet med at analysere balancen er, at spotte finansielle svagheder der kunne svække en investeringsidés merit.” (s. 106)

Det er formentligt urealistisk, at du finder en fantastisk virksomhed med minimal forretnings- og indtjeningsrisiko, som sælges til en lav værdiansættelse i form af eks. en DCF-analyse samt K/IV. Det er ’summen’ af de alle tre domæner, der bør tages til efterretning, når man evaluerer en investeringsidés risikoniveau.

Value investorens adfærdsmæssige blokeringer
Kapitel 14 udforsker de adfærdsmæssige blokeringer, der forhindrer value investorer at gøre “det rigtige”. James nævner tabsaversion, flokadfærd, tilgængelighedsbias og overdreven selvtillid.

Disse mentale udfordringer er formentligt kendte dæmoner for de fleste læsere. Tabsaversion, smerten ved at se sin porteføljes værdi skrumpe ind, kan forårsage et salg på det værsttænkelige tidspunkt. Det kan også lede til for hurtig profithjemtagning i frygten for at tabe dét, du allerede har tjent på papiret. Tabsfrygt kan sågar lede en til ikke at slå til, når en attraktiv muligheder byder sig! James inddrager et citat fra Jeremy Grantham i denne forbindelse: “Hvis aktier er attraktive, og du ikke køber, og de stikker af, ligner du ikke blot en idiot, du er en idiot.”

Hvis du sælger en ellers attraktiv aktie til fordel for at “rende med flokken”, kan du være i dobbel-problemer. I The Most Important Thing lærer Howard Marks læserne, at “flokkens visdom” er et paradoks; det som synes åbenlyst i alles øjne viser sig ofte ikke at være sandheden. Hvis du derfor sælger en ‘value-aktie’ for at jagte en ‘glamour-aktie’, kan du komme i klemme på to fronter: du sælger førstnævnte efter en nedgang for at jagte sidstnævnte umiddelbart før en nedgang. Det ville i sandheden være en tragedie. På side 136 fremhæver James et John Templeton citat, der synes passende i denne sammenhæng: “At købe, når andre sælger i depression, samt sælge når andre er grådige, kræver det største mod og giver de største belønninger.”

Vi lærte i Irrational Exuberance, at overdreven selvtillid ofte stammer fra en tro på, at du er klogere end markedet, selv når du render med flokken. Man går bevidst ind i en åbenlys glamour – bobbel – aktie, da vedkommende tror, at han eller hun kan hoppe fra inden den springer. Det er i sandheden en dumdristig og risikabel strategi.

Vær opmærksom på og varsom omkring disse adfærdsmæssige blokeringer, så du kan overkomme dem. I kapitel 15 præsenterer James “Ti Læresætninger”.  Det er en liste af karaktertræt og råd, der hjælper investoren i sin søgen på profit. Jeg har præsenteret lignende lister i eks. Charlie Munger: The Complete Investor, Warren Buffett Speaks samt Lektioner fra 20 investeringsbøger, del I: Mindsettet, hvorfor jeg vil lade James’ kapitel om emnet være op til læseren.

Hold det simpelt
Hver gang jeg analyserer en investeringsidé, står jeg overfor de samme udfordringer: “Hvornår bør jeg stoppe mit research, og starte med at handle? Hvad har jeg overset? Hvilke risici har jeg overset? Hvorfor er aktien underværdisat? Er den overhovedet?”

Hvis disse bekymringer og spørgsmål lyder familiære, kan du søge trøst i James’ udtalelse: “Det er en almen misforståelse, at man skal have en masse information for at træffe gode beslutninger. Dog kunne intet værre fjerner fra sandheden. For meget tid bruges på at finde ud af mere og mere om mindre og mindre, indtil vi ved alting om ingenting. Sjældent, hvis nogensinde, stopper vi op og spørger, hvad vi egentlig har behov for at vide.” (s. 195) James råder en til, at finde ud af, hvad der er vigtigt, og kanalisere sin energi herpå.

For at runde dette bogsammendrag af vil jeg inddrage et citat, der fanger essensen af langsigtet value investing. På trods af, at jeg hygger mig vældigt med at analysere aktier og lære om universet, bør den egentlige disciplin være kedelig. Paul Samuelson beskriver det således: “Investering bør være kedsommeligt. Det bør ikke være spændende. Investering bør være mere som at se maling tørre eller se græsset gro.” (s. 138)

This post is also available in: English